A kínai tőzsdepánik

2015 Június közepén egy pánikszerű eladási hullám indult be a kínai tőzsdéken, kisrészvényesek millióit tönkretéve. Bár több elemző jogosnak tartotta a korrekciót, felhívva a figyelmet a pánikot megelőző hosszú növekedési periódusra, a kínai tőkepiaci felügyelet és a központi bank, a kormány erőteljes nyomására az esés megállítása érdekében látványos intézkedésbe kezdtek. Az akciósorozat meglepte a hazai és a nemzetközi közvéleményt, találgatásokra kéztetve, annak pontos okaival kapcsolatban.

Előzmények

A 2015 júniusában megindult kínai tőzsdei összeomlás előzménye egy rendkívül látványos növekedési időszak volt. Június 12-én a kínai Shanghai Composite Index elérte történelmi csúcspontját, amely az elmúlt év alatt megközelítőleg 150%-ot emelkedett.

 

1. ábra. Shanghai Composite Index egy éves változása 2015.06.16 és 2015.07.16 között[1]

A hosszú növekedési időszakot több tényező egymást erősítve támogatta. Az első növekedést segítő elem a több lépcsőben végrehajtott monetáris lazítás volt, annak érdekében, hogy elérhető legyen a Kínai Kommunista Párt (KKP) által hivatalosan célként meghirdetett éves 7%-os gazdasági növekedés. Másodszor a tőzsdei tőkekövetelmények folyamatos csökkentése, amely eredményeként egyre több kisbefektető jelent meg – átcsoportosítva tőkéjüket a gazdaság egyéb területeiről (pl. ingatlan szektor) hatott kedvezően a részvényárak növekedésére. Harmadszor a sanghaji és a hongkongi tőzsde közötti “átjárhatóság” megteremtése (április), aminek köszönhetően immár bármely tengerentúli befektető vásárolhat kínai részvényeket, míg a két tőzsde rendszereinek összekapcsolásával növelte a befektetési lehetőségeket. Negyedszer a gazdasági növekedés serkentése céljából nagy állami infrastrukturális projektek, illetve az Egy öv egy út/Új Selyemút projekt meghirdetése a kiemelendő, amely jelentős megrendeléseket jelentett az egész gazdaság számára. Ötödször erőteljes spekulációt váltott ki annak a lehetősége, hogy a jüanban denominált, belső piacon forgó kínai részvények (A-részvények) is bekerülhetnek az MSCI globális fejlődő piaci indexeibe, friss külföldi tőkét biztosítva a kínai vállalatok számára. Végül a technológiai szektorban egyfajta, az amerikai dot-com buborék időszakára hasonlító folyamatok mentek végbe, egyre magasabbra és magasabbra árazva a vállalatok részvényeit.[2]

A pánik kitörése és a központi beavatkozás

Június 12-ét követően a Shanghai Composite Index július közepére 30-40%-os esést szenvedett el. Ez kezdetben törvényszerű korrekciónak tűnt, majd hamarosan pánikszerű eladásokat eredményezett, amelyben több tényező is szerepet játszott. Az MSCI június 10-én úgy döntött, hogy a sanghaji tőzsde részvényei még nem kerülnek bele a globális feltörekvő piaci indexbe. Másodszor a megszaporodó tőzsdei kibocsátások – köszönhetően annak, hogy egyre több kínai cég ment tőzsdére (Initial Public Offerings (IPOs) – miatt a befektetők átcsoportosították befektetéseiket az új kibocsátások felé, jelentősen csökkentve egyes részvények likviditását. Továbbá a több lépcsőben végrehajtott monetáris lazítás (az elmúlt fél évben négyszer) az tükrözte, hogy bajok vannak a gazdasági növekedéssel, a kormány által meghatározott célszámok nehezen tarthatóak. Végül megjelentek azok a hangok, amelyek szerint egyes kínai részvények (pl. technológia szektor) drágává váltak.[3]

A részvénypiaci pánik hatására a Kínai Tőkepiaci Felügyelet (China Securities Regulatory Commission) és a központi bank (People’s Bank of China) a kínai kormány erőteljes nyomására, és egyes piaci szereplők is látványos intézkedésbe kezdtek[4]:

• Június 27: A központi bank 25 bázispontos kamatláb csökkentést hajtott végre, és engedélyezte a bankok tartalékrátájának csökkentését a vállalati hiteleknél.
• Június 29: a Kínai Értékpapír Szabályozó Bizottság engedélyezte, hogy az állami nyugdíjalapok akár a nettó eszközérték 30 százalékát részvényekben tartsák (együttesen 100 milliárd USA dollár), ezzel ösztönözték az alapokat további részvényvásárlásokra
• Július 1: a Tőkepiaci Felügyelet lazított a margin követelményeken
• Július 3: a kínai központi bank 250 milliárd jüan (40 Mrd. USA dollár) értékben biztosított 6-hónapos hitelt az állami tulajdonú bankoknak, hogy hiteleket helyezzenek ki a gazdaságba
• Július 4: a Tőkepiaci Felügyelet felfüggesztette a további elsődleges részvénykibocsátásokat, továbbá 21 brókercég a Felügyelettel való egyeztetés értelmében vállalta, hogy 120 milliárd jüan (közel 19,6 milliárd dollár) értékben befektet a legnagyobb kínai vállalatok részvényeit tartalmazó alapba, hogy stabilizálják a kínai részvénypiacot, ezen felül ígéretet tettek, hogy további részvényeket vásárolnak, sőt, részvényeiket egészen addig nem adják el, amíg a Shanghai Composite index értéke 4500 pont alatt van.
• Július 5: A kínai központi bank bejelentette, hogy extra likviditást biztosít a részvénypiacok megtámasztásához, a brókercégeknek a tőkeáttételes kereskedéshez finanszírozást nyújtó állami tulajdonú vállalaton (China Securities Finance Corporation) keresztül, valamint elhalasztották 28 cég bevezetését a sanghaji és Sencseni tőzsdékre.
• Július 6: Több befektetési alap (pl. China’s Harvest Fund Management, Yinhua Fund Management, Orient Securities) bejelentette, hogy 210 millió jüannal (34 millió dollár) segítik a részvénypiac stabilizációját. A kínai tőzsdei cégek szövetsége arra szólította fel a kínai cégeket, azok részvényeseit és vezetőit, hogy kezdjenek visszavásárolni saját részvényeket, ezzel is támogatva és segítve a kínai részvénypiac stabilizálódását.
• Július 8: a központi bank bejelentette, hogy további támogatást nyújt a Tőkepiaci Felügyeletnek, amely nem csak blue chip részvényeket, de kisebb kapitalizációjú vállalatok papírjait is vásárolja a piacok stabilizálása érdekében. Azok a befektetők, akik minimum 5 %-os részesedéssel rendelkeznek bármely cégben, legalább fél évig nem adhatják el részvényeiket.
• July 9: A Kínai Bankfelügyelet (China Banking Regulatory Commission) utasította a bankokat, hogy segítsék a vállalatokat és könnyítette a margin követelményeket.

Továbbá a tőzsdén jegyzett vállalatok több mint 50%-a (július 9) esetében felfüggesztették a részvényeivel való kereskedést. Ezenfelül részben a válság kezelése érdekében a kormány felgyorsította az infrastrukturális projekteket (250 milliárd jüan (40 Mrd. USA dollár), míg a Központi Bank megkezdte a RMB gyengítését az exportban érdekelt vállalatok megsegítése, és helyzetük stabilizálása érdekében.[5]  Végül a KKP erős propagandát indított azzal kapcsolatban, hogy a KKP képes a részvénypiaci problémákat kezelni, sőt azok a hangok is megjelentek miszerint a nyugati országokból jövő támadás az oka a válságnak.[6]

A KÖZPONTI BEAVATKOZÁS magyarázatai

A különböző állami intervenciók összértéke immáron több száz Mrd. USA dollár nagyságrendű összegre rúg. Természetesen felmerül a kérdés, hogy miért volt szükség ilyen mértékben belenyúlni a piacba? Amennyiben egy év távlatából nézzük az eseményeket, ugyanis pusztán a piac törvényszerű korrekciójának tűnik a 30-40%-os csökkenés. Természetesen nem példanélküli, hogy a központi bankok beleavatkoznak a piaci folyamatokban, volt erre példa mind az USA-ban, az EU-ban és Japánban is, különösen a 2008-as válság kitörése után. Csakhogy a kínai részvénypiac jóval fejletlenebb és viszonylag jelentéktelenebb a gazdaság összteljesítményéhez képest, mint a fejlett országokban (mindössze a GDP 1/3-át teszi ki, szemben a fejlett országokban jellemző 100%-os értékkel, továbbá a háztartások mindössze 15%-a rendelkezik részvényekkel és a vállalatok tőkeigényeit is rendszerint eltérő forrásból szerzik (bankok, árnyékbankok)), amely ugyancsak megkérdőjelezi a lépések szükségességét.[7]  Ráadásul érdekes, hogy akkor avatkozik be a piaci folyamatokba a kormány, amikor a korábbi nagy növekedés időszakában jellemzően nem a gazdaság számára kulcsfontosságú nagy cégek részvényeinek az értéke nőtt, hanem a kicsiké (elsősorban technológiai szektor cégei), amely egyfajta piaci buborék kialakulására enged következtetni.[8]  Milyen okai lehetnek annak, hogy a kínai kormány egyfajta piaci buborékot táplál, tart fenn?

A magyarázatok igen különbözőek lehetnek, de általában egyetértés van abban, hogy csak valamilyen rendszerszintű kockázat követel meg ilyen szintű beavatkozást. A legpesszimistább hangok szerint a kormány azért reagált ilyen erősen, mert valami nagyobb gond van a kínai gazdaságban, amelyet el kell fedni. Sokan kétségbe vonják a statisztikai hivatal van 7%-os GDP növekedését is, arra hivatkozva, hogy a gazdaság egyéb fontos mutatói (pl. acéltermelés, áramfogyasztás, stb. növekedése messze elmarad a 7%-tól).  A kormány legfontosabb célja tehát az időnyerés.[9]

A második magyarázat szerint nem a kínai gazdaság egésze, hanem a kínai pénzügyi rendszer van válságban. A gazdasági szereplők nagyon magas szintű eladósodását, amely megközelítőleg a GDP 100%-ára rúg, döntően árnyékbankok finanszírozták és sokszor nehezen megtérülő beruházásokra adtak pénzt. Ha a tőkepiac meginog, azzal a vállalatoknak hitelező bankok és árnyékbankrendszer is meginog, amely eredménye egy durva hitelválság lehet, amely megfojthatja a gazdaság működését.

A harmadik magyarázat szerint, az egykori szigorú tervgazdaság továbbélő hatása miatt a kormány továbbra is foggal-körömmel ragaszkodik a növekedés dinamikájával kapcsolatos célkitűzéshez, mintegy túlmisztifikálva a tervekben szereplő célszámokat. A tőzsde megroppanása ezt a célt két okból veszélyezteti. Egyfelől a megközelítőleg 90 millió (kis)befektető tőzsdézik a vagyoncsökkenés eredményeként kieső fogyasztáscsökkenés révén, másfelől a vállatok nagy mennyiségű tőkét vesztettek és pénzintézetek meggyengülésével befagyó vállalati hitelezés miatt nem tudnak beruházásra fordítani.[10]

A negyedik elképzelés szerint, mivel a kínai politikai vezetés a gazdaság szinte minden területét irányítja, a gazdaság sikeressége a KKP egyik legfontosabb legitimációja. A gazdasági problémák ezzel szemben a kormány és a KKP inkompetenciáját tükrözik. A kínai felső vezetésnek tehát gondoskodó és irányító szerepe egyszerűen nem tehetik meg, hogy nem segíti a kisbefektetőket. Ráadásul a folyamatok összetettek, mert a tőzsde megroppanásával csökken a lakosság fogyasztása, amely a szolgáltatás szektor visszaeséshez vezethet, nagyarányú munkanélküliséget termelve. Ráadásul nem csupán az emberek és a KKP viszonyában léteznek politikai kockázatok, a gazdasági problémák a párton belüli konfliktushoz is vezethetnek: a közepes és alsó szintű káderek előtt is megtörve a vezetés nimbuszát.[11]

Az ötödik megközelítés szerint a KKP vezetése számára a részvénypiacok megingása egy rendkívül érzékeny periódusban érte Kínát, ugyanis a megindított reformoknak köszönhetően a gazdaság egy drasztikus modellváltáson megy keresztül, amelynek kulcsa a fogyasztás.  Az exportorientált gazdasági modell kizárólagosságának időszakában a KKP azzal a problémával szembesült, hogy úgy kellett fokozatosan emelni a fogyasztást, hogy az ne ássa alá az alacsony munkabéreket és a beruházások magas arányát, amelyeket a vezetés elengedhetetlennek tartott az ország modernizációja szempontjából. Mivel a külföldi befektetésekre nem volt mód (pl. a vezetés úgy gondolta, hogy Kínának minden tőkére szükség van a modernizációjához, illetve a jüan árfolyamának kontrollja miatt is fontos volt), a lakosság számára két terület maradt: az ingatlanpiac és a tőzsde. A KKP 1990-es évektől elsősorban az előbbi választást preferálta, mert annak továbbgyűrődő hatása a gazdaság más területeire és a foglalkoztatás növelése szempontjából rendkívül kedvező volt. A 2010-es évekre azonban egyértelművált hogy az ingatlan szektorban buborék alakult ki, így a kormány jó szemmel nézte és folyamatos liberalizációval serkentette, a tőke más területekre való áthelyezését (amellyel kontrol alatt csökkenthető a buborék az ingatlanpiacban). A folyamatokkal párhuzamosan megkezdődött a gazdasági modell átalakítása: az exportvezérelt modell helyett, a fogyasztás került előtérbe, amelyben a tőzsdének kulcsszerepe van. A tőzsde megingásával a fogyasztás dinamikus növekedésének a megingását eredményezheti (amely a fent vázolt tényezők mellett kulturális és történelmi okokból hagyományosan is alacsony), amellyel a gazdasági modell átalakítása kerül veszélybe.[12]

Mindezek ellenére van olyan megközelítés is, miszerint a kínai vezetés egyszerűen túlértékelte a problémát, mert valójában a tőzsde meggyengülése nem veszélyezteti a gazdaság átalakulását és a reformfolyamatok sikerét.[13]  Az esés alapvetően amiatt következett be, hogy a részvények túlértékeltek voltak, míg a kormány alapvetően nem rendelkezik megfelelő tapasztalatokkal a piaci folyamatok működtetésében és talán a 2008-as válság során tapasztalható lassú amerikai reakciót bíráló hangokra emlékezve siette el a lépéseit. A korrekció és részvények reálisabb árazása pedig szükségszerű és gazdaságnak az érdeke.[14]

Bármi is legyen a pontos ok és bármennyire is vitatható a beavatkozás szükségessége, mindenesetre érdemes megfigyelni, hogy a kínai kormány mennyire másként vélekedik a piacgazdaság normális működéséről, jóval nagyobb jelentőséget fordítva a „kínai sajátosságoknak”.

[1] www.bloomberg.com

http://www.bloomberg.com/quote/SHCOMP:IND (16.07.2015)

[2]   Hunter, Stuart: Chinese shares end higher, but doubts remain about strength of recovery, Marketwach, July 10, 2015.

http://www.marketwatch.com/story/chinese-shares-end-higher-but-doubts-remain-about-strength-of-recovery-2015-07-10

Őrület után kijózanodás – Falnak ment a Shanghai Express, Portfolio, 2015 július 2.

http://www.portfolio.hu/vallalatok/orulet_utan_kijozanodas_falnak_ment_a_shanghai_express.216234.html

[3] Minnich, John: Has China’s Stock Market Bubble Burst?, Stratfor, July 9, 2015.

https://www.stratfor.com/analysis/has-chinas-stock-market-bubble-burst?topics=285

[4] Heather Timmons & Lily Kuo: A complete list of the Chinese government’s stock-market stimulus (that we know about), Quartz, July, 9 2015.

http://qz.com/445454/a-complete-list-of-the-chinese-governments-stock-market-stimulus/stimulus/?utm_content=buffer16140&utm_medium=social&utm_source=twitter.com&utm_campaign=buffer

Riley, Charles & Yan, Sophia: China is taking 10 huge actions to save its stock market, CNNMoney, July 8, 2015.

http://money.cnn.com/2015/07/08/investing/china-stock-market-government-intervention/index.html

Nagy Viktor: Felejtsd el a görögöket, itt a következő krízis, Portfolio, 2015. július 8.

http://www.portfolio.hu/vallalatok/felejtsd_el_a_gorogoket_itt_a_kovetkezo_krizis.216678.html

[5] Riley, Charles & Yan, Sophia: China is taking 10 huge actions to save its stock market, CNNMoney, July 8, 2015.

http://money.cnn.com/2015/07/08/investing/china-stock-market-government-intervention/index.html

[6] Stocks struggle to maintain rally in afternoon trading, China Daily, July 6, 2015.

http://en.people.cn/business/n/2015/0706/c90778-8916208.html

[7] Drysdale, Peter: No need for China’s leaders to lose nerve over market, East Asian Forum, July, 15 2015.

http://www.eastasiaforum.org/2015/07/15/no-need-for-chinas-leaders-to-lose-nerve-over-market/

[8] Even I Can’t Avoid Writing About the Chinese Stock Market.

http://www.baldingsworld.com/2015/06/09/even-i-cant-avoid-writing-about-the-chinese-stock-market/

[9] Guilford, Gwynn: China’s official GDP charade is in—and, surprise! It’s 7%,Quartz, July 14, 2015.

[10] Lee, Timothy B.: China’s stock market crash, explained, Wox, July 8, 2015.

http://www.vox.com/2015/7/8/8908765/chinas-stock-market-crash-explained

[11] China’s Stock Market Bubble Bursts, Stratfor, July 9, 2015.

https://www.stratfor.com/geopolitical-diary/chinas-stock-market-bubble-bursts

[12] Minnich, John: Has China’s Stock Market Bubble Burst?, Stratfor, July 9, 2015.

https://www.stratfor.com/analysis/has-chinas-stock-market-bubble-burst?topics=285

[13] Drysdale, Peter: No need for China’s leaders to lose nerve over market, East Asian Forum, July, 15 2015.

[14] Huawei Ling: Opinion: China’s government had no reason to intervene in the stock market, Marketwach, July 08, 2015.

http://www.marketwatch.com/story/chinas-government-had-no-reason-to-intervene-in-the-stock-market-2015-07-0